曾被称为“黑金”的原油，如今正遭到市场疯狂抛售，甚至跌至“负油价”。

20日，即将交割的WTI原油5月期货收盘暴跌300%，使得国际市场抄底原油的投资者损失惨重。21日，原油空头继续利用库存不足的问题，重演前一天的崩盘行情。其中，6月WTI原油和布伦特原油双双暴跌，WTI原油盘中一度跌超40%，跌至10美金附近。

与此同时，早在3月份就把国内银行原油产品“买爆”的投资者也未能幸免，尤其是抄底中行原油的投资者，单日亏损就超过30%，实际亏损可能更大。

据悉，中国银行原油宝产品恰好在当晚自动转期，由于结算价格尚未确认，21日所有投资者的账户被冻结，处于浮亏状态。中行公告称，正积极联络CME（芝加哥商品交易所），确认结算价格的有效性和相关结算安排，暂停WTI原油合约当日交易。

22日，中国银行公告，经审慎确认，美国时间2020年4月20日，WTI原油5月期货合约CME官方结算价-37.63美元/桶为有效价格，原油宝产品的美国原油合约将参考CME官方结算价进行结算或移仓。鉴于当前的市场风险和交割风险，自4月22日起暂停客户原油宝（包括美油、英油）新开仓交易，持仓客户的平仓交易不受影响。

值得注意的是，20日晚间中行的5月美元美国原油卖出价为11.53美元，跌幅为34.80%；5月人民币原油合约卖出价为78.58元，跌幅为36.83%。如果中行结算价与20日晚间的价差较大，亏损部分由投资者承担还是银行承担，将引发市场争议。

此外，由于新冠疫情导致原油需求断崖式下跌，WTI原油交割的库欣地区库存预计5月份就将被灌满，这对WTI的6月合约的压力巨大。

抄底中行账户原油巨亏

谁也没能料到，抄底不带杠杆的银行账户原油多单也遭遇暴跌。

4月20日（周一），WTI原油5月期货合约官方结算价暴跌，当日收报-37.63美元/桶，历史上首次出现负结算价。

此前通过账户原油产品抄底，并持有至今的投资者，在这波暴跌之下遭受重创。

投资者陈大丽（化名）向券商中国记者出具的中国银行App原油宝操作页面显示，她上周新开仓的近400手美油2005期合约多单未能自动移仓，总亏损近50%。

早在三月中旬，陈大丽就关注到账户原油，当时油价刚刚暴跌，至22美元左右的历史低位。在两次试水尝到甜头之后，陈大丽在原油宝的投资额也不断增加。

4月13日至15日，她多次“抄底”人民币美油2005合约，一周内累计投入约6万元。不过截至4月20日22:00，陈大丽的这部分投资已经亏去近半。

其中，4月20日当天，陈大丽账户操作页面上显示的单日亏损幅度就达到36.8%。而在22:00之后，中行原油宝各合约的价格、K线图再无变化。

按照此前安排，原油宝美油2005期合约（含美元、人民币）将于4月21日到期，并在4月20日22:00停止交易和启动移仓。

中行披露的交易规则显示，原油合约默认到期移仓，在新旧合约移仓时，投资者根据新旧合约的结算价格进行买卖交易；如果不想移仓，可以在到期日前更改到期方式，选择“到期轧差”，即在合约到期时系统按照结算价进行自动平仓，也可以在到期日前手动平仓。

陈大丽的实际亏损幅度或许要大于操作页面所示。中行4月21日公告称，该行正积极联络CME，确认结算价格的有效性和相关结算安排，受此影响，原油宝产品中的美油合约暂停交易一天。

“如果按照22:00的结算价格为客户移仓、轧差平仓，客户的损失会少一些，但银行自身承受的风险很大；如果按照22:00之后的任一价格结算，投资者承担的损失就更大了，但这不符合中行自己定的交易规则，也容易引发投资者集体投诉。”一位大行交易员表示。

该交易员称，投资者在银行做多账户原油后，银行需要到国际市场平盘，但当前原油价格波动太大，无论是平盘的成本，还是因为没能及时平盘而被动持仓的价格风险都显著增加，“像20号那种暴跌的情况，银行能否在国际市场及时平盘真的不好说。”

一位原油投资者认为，这其实是此前中行交易规则漏洞带来的难题，在既定的规则内，投资者并没有违规行为，不应该承担22:00之后结算价格继续暴跌带来的损失。

值得注意的是，与中行不同，工行、建行、民生等银行都在一周前为客户完成移仓。“现在回想起来，真的庆幸工行账户北美原油早早就自动移仓了，不然后果难以想象。”有投资者说。

热到烫手的账户原油

对国内投资者来说，直接参与原油投资有几大渠道，主要包括上期所原油期货和银行账户原油业务。此外，如果有海外证券期货账户，也可以直接参与外盘交易。

其中，自2013年工行首次推出账户原油后，包括中行、建行、交行、民生等在内的多家银行跟进布局，目前以工行和中行的业务量最大。但参与该业务的投资者以普通散户居多，只有少数投资者本金超过百万。

而在三月初原油暴跌之后，投资者抄底情绪渐浓。“据说这半个月期货公司很忙，很多跑市场的岗位都调回柜台协助开户，因为很多人排队开户抄底原油。”深圳厚石天成基金总经理侯延军称。

工行一位理财经理也表示，近期到支行了解账户原油的投资者明显增多，“以前基本上一年也没几个来咨询的”。

由于开户便利、低门槛且不带杠杆，部分做多投资者也将银行账户原油作为重要的抄底渠道，甚至将工行账户原油产品“买爆”。

据了解，3月中旬开始，工行部分人民币账户原油产品已经无法买入开仓。4月初，该行全部人民币账户原油产品多单开仓甚至都无法成交。

工行App对此解释为“达到总交易额上限”，意思是做多的账户原油投资者过多，导致工行外汇额度达到上限。

“其实只要此前的多单选择平仓，就有额度释放，投资者抓住其他客户平仓的时机就可以买入，但就是做多的投资者太多，尤其是3月初那次暴跌之后就经常买不进了。”该行一位理财经理表示。

　除了部分账户原油产品被“买爆”，银行也在通过提高点差、提高单笔开平仓最小交易量等方式，限制部分在剧烈波动下单边做多的投机行为，同时降低自身风险敞口。

但这似乎无济于事。“账户原油其实是个很复杂的投资品，新入场的很多投资者都不懂其中的交易规则，甚至不知道点差的高低意味着什么，跟买股票一样，买入了就准备长期持有，但实际并不是这样的。”一位国有大行个金部负责人称。

该负责人也表示，原油合约首次暴跌至负值之后，短期内选择做多新主力合约的投资者或许有所减少，“但也不好说，市场上从不缺‘刀口上舔血’的投机客”。

还有投资者在社交平台上直言，“那些当初骂银行不给做多原油的人，现在应该感到庆幸！不然亏惨了！”。

“以前很多人不知道什么是敬畏市场，估计周一晚上都懂了，不要和趋势作对。”侯延军表示。

国泰君安期货原油研究总监王笑表示，负油价的出现给市场带来三大启示：

第一，盲目抄底原油是一种不理性的行为。由于原油价格下跌，不少投资者几周前就开始抄底，然而期货每个月都需要交割，短期涨跌脱离基本面，这次5月合约正是在交割前崩盘跌至负值，对市场抄底起到警醒作用。

“昨日（20日），持有多单的国际投资者多数爆仓。不过，国内似乎比较平静，21日原油期货的开户数量仍旧激增，显然投资者的抄底热情还是不减。”王笑说。

第二，由于历史上第一次出现负油价，目前交易者对境外市场的交易结构、规则、结算等理解还是不够，我们今天研究了一天。不少交易系统和软件甚至都不支持负价格，蕴含着巨大的交易风险。

第三，虽然不少投资者抄底，但是不部分产业客户还是坚定的看空，再次反映了金融和实体的偏差，凸显了期货市场作为金融工具的作用，能够更好的帮助生产和经营。

把油价推至负值的竟是抄底者？负油价下必备的交易思路

暴跌的元凶：库存

我们都知道，价格本身是供给和需求关系共同决定的。在往期的文章（点击右侧蓝字即可回顾）《热点追踪|为何银行原油离奇消失？抄底原油有哪些坑？原油抄底攻略大全！（建议收藏）》我们也多次分析到，原油正在面临供给端需求端双杀的局面：供给端有沙特增产打价格战，需求端则是疫情影响导致需求疲软叠加市场对经济下行的预期。

供给端产量持续上升，需求因疫情影响出现暴跌雪崩

图源|财经M平方

不过即便基本面再糟糕，也无法让价格变为负。这里要讲到库存的概念了。

商品市场和股票市场的一个根本性不同就是商品实物的需要运输存储，具备持有成本。成本包括运输费用，仓储费用，港口费等等，而持有股票的本质是持有上市公司的股份，只需要一份电子合约即可作为持有证明，也不会存在持有成本。

因此，在期货市场里，未来不同月份的合约之间的价格差，也就是升贴水，除了反映了市场对未来价格的预期，还包含了相应的持有成本在里面。

当这个持有成本变得非常高的时候，价格就会出现负数的极端情况。也就是说，宁愿倒贴钱贱卖，也比支付高昂的储存费用好。

“资本家倒牛奶”的故事想必大家不会陌生。在大萧条时期社会需求极度低迷，产能严重过剩。而牛奶本身容易变质，也意味着储存成本高昂。奶农只好把牛奶倒掉来节省储存费用的开支。这与负油价的原理是一致的。

那么持有成本受什么影响呢？如果我们把储存能力看成一件商品，会发现储存费也依然受供给与需求的影响决定：供给端是剩余的库存空间，需求端则是需要存放的原油实物。目前原有已经“多得装不下”，供需同样严重失衡，让持有成本飙升。

美国WTI原油的交割点库欣地区的库存增长更是创下天量增幅，如果原油的糟糕情况得不到改善，预计会在一个月内填满所有剩余空间。

图源|财经M平方

是谁导致了负油价？

期货交易市场里，一般有两类人：一是有实物商品需求的，如大型贸易商；二是不希望拿到实物，只押注价格涨跌的。

期货交易里规定，到交割日必须强制平仓或进行实物交割。如果不平仓，根据约定，多头必须要把油运回家，空头则要按约定交出实物油。

对一般交易者来说，为了不发生交割，会在交割日到来前平仓，并换到下一个月合约中。

目前的低油价让投机交易者抄底的意愿增加，因此当交割日来临时，会有大量当月合约多单平仓，下月合约多单开仓，这也就是常说的转期。

临近交割日当月大量的多单平仓会形成一股空头力量让当月合约价格下跌。投机资金嗅到了这股天然的空头力量，大肆建立空头仓位，推动价格急速下跌。

对于临近交割的合约来说，其对应的成交量会逐渐减少：多数交易者不愿意交割已经提早平仓或移仓。这样投机资金更容易实现逼空，只需要用较小的成交量便能制造出大波动。

临近交割，非常小的成交量就制造了暴跌行情

图源|Tradingview

而多头因为不想交割实物或者无力支付实物高额的仓储费用，只能被迫割肉平仓认输，从而让空头成功获利。这也就是逼仓中的“空逼多”：空头逼多头认赔出局。

可以说，导致油价跌到负数的是抄底者本身。目前因为抄底的投机资金非常大，剩余未平仓合约同比处于较高的位置。空头认准了还没移仓的抄底投机资金不可能交割实物这一点，疯狂建仓做空倒逼投机抄底者止损出局。

利用这一机制，配合低油价抄底意愿强烈+库存爆满的情况局面，投机资金就制造出非常夸张的“逼仓”行情。

我们看到的负数油价，是美国原油期货5月合约的报价。美原油6月报价，美原油现货报价，布伦特油报价的跌幅都比较小，是正常的正数报价。

美原油期货5月合约和6月合约

图源|Tradingview

图源|文华财经

那么有人能够在负数油价中获利么？答案是肯定的，只要你有地方装得下这些实物原油，比如租邮轮存油，并能覆盖储存成本，那么就可以“囤油赚钱”。

国际上的大型原油贸易商，对冲基金等已经开始租借邮轮海上油。对他们来说，逼空行情反而有利：自家有能力囤这么多的原油，不用担心无法交割。甚至直接主导逼空控制期货市场，让自己现货买入成本更低。

根据金十数据此前的报道，目前已经有将近1亿桶石油在海上飘着，接近09年金融危机的历史高位。超级油轮VLCC的租赁费用也上升到23万美元一天的记录高点。

负油价与我们无关？

对个人交易者而言，交割日的魔幻走势与我们关系不大。基本上各交易渠道已经提前进行展期操作，强行平掉交易者的5月合约仓位或自动展期到6月合约上，交易者应该关心的是5月合约暴跌拖累6月份合约的价格。

展期成本是期货交易的特点，而展期成本取决于展期时的升贴水幅度。对于在银行交易原油来说如果提前展期，让交易者此次展期成本会固定在6-7美元，而不用接受近交割日60美元的升水价差。

不过，5月的美国原油合约交割也许只是开始，4月底会有布伦特油交割，下一个月还有美原油6月合约交割。

如果库存爆满+投机长线抄底意愿强烈这两点依旧不变，在这些交割日可能会再次诱发昨天的暴跌逼仓行情：交割合约暴跌带动其他月份合约大跌。

投机多仓依旧在不断上升

图源|财经M平方

如何避免原油逼仓的展期成本？

上面已经说到，升贴水是期货交易的固有属性无法改变的。

任何交易渠道，只要涉及到期货，便会有展期成本。银行原油期货会调期减少持有桶数，原油基金ETF对标的也是期货，展期成本包含在净值里面。

那么对个人交易者来说，没有租借大型邮轮囤现货的能力，还有哪些渠道参与原油交易能避免展期成本？杰明在这里罗列一下其他交易思路。（只构成交易渠道分享，不构成实际操作建议）

01原油现货CFD差价合约

CFD差价合约可以被看作是双方（通常是经纪商和交易者）之间的私人合约，像一份与经纪商的对赌协议，目的只是为了押注价格涨跌而挣差价。

相对于目前租邮轮来囤实物原油，CFD合约的持有成本会非常低。以目前超级油轮（VLCC）每天23万美元运费报价为例，一艘超级油轮满载约200万桶原油。

折算下来每1000桶的运费成本达115美元，这还不包含装卸费，人力成本，税费等费用。相比之下CFD现货合约的库存费就非常低了。不过经纪商也会根据市场情况实时调整仓储费用，交易者需要多加留意库存费的变化。

某经纪商报价每1000桶原油持有一天库存费为15美元，相比实物现货成本更低

图源|MT4

02能源股票ETF

受油价影响最敏感的就是能源类企业。对标普500能源指数来说，整体走势跟原油的拟合度很高。但美国的原油产业以页岩油产业为主，页岩油的生产成本较高，受低油价冲击更大。

图源|Tradingview

不过交易股票还要考虑股市整体走势，公司自身经营状况风险等等因素。因此标的选择上可以考虑直接持有ETF基金，这样能更好地拟合原油价格走势。下面为大家整理目前管理规模较大的美股能源基金ETF。

03产油国货币

除了股票，产油国的货币汇率也与油价具有高度相关性，如加元，卢布，挪威克朗等等。

原油价格与常见产油国的相关性矩阵

商品类货币一般具有高利率的特点。如果看多原油而选择做多商品货币，不仅不用支付仓储费，还能获得额外的利息收入。

卢布，挪威克朗等属于小众货币，存在比较大的流动性风险。因此标的选择上可以以美元/加元为主。

加元与原油的走势对比

图源|Tradingview

下面总结各交易品种的优缺点。

负数油价的一点思考

在美原油期货5月合约交割之前，很多交易者都不相信会出现负数油价。打折出售可以理解，还有白送还倒贴的荒诞事么？

资本家倒牛奶的故事大家早就耳熟能详，但却都当成百年前的笑话，而没有思考到其背后是库存与供求关系的真实反映。我们这一辈人也许都没见过负数价格的商品，但现实无情地告诉我们“经验主义”在交易中是不可取的。

其次基于图表的技术分析，要思考分清图表代表的是哪一种报价。布油还是美油？现货还是期货？5月期货还是6月期货？

不同合约的报价在以往的差异幅度会稳定在一个很小的范围内。不过在历史性的极端恶劣环境下，这一个平衡便被打破了。

两家不同经纪商的原油现货报价差别接近1倍

图源|MT4

美原油5月合约和6月合约也是制造出史诗级价差

图源|Tradingview

有图表破位下跌，有的跌出负数，而有的还没新低的不同区别。具体要根据具体交易的标的来选择图表分析。不然后果便是“看对了行情，却亏了钱”。